Emisión de bonos en dólares y en pesos, déficit fiscal y el crédito del Fondo Monetario

UNA POR UNA LAS FALACIAS DE MAURICIO MACRI SOBRE LA DEUDA

Por Alfredo Calcagno

Con ignorancia y/o mala fe el expresidente y su red de voceros pueden restarle importancia a uno de los procesos de endeudamiento público más acelerados y gravosos de la historia nacional y desentenderse de esa responsabilidad.

 

 

Por Alfredo Calcagno *

27/08/2021

Pagina 12/ CASH

Mauricio Macri con su entonces ministro de Finanzas y luego presidente del Banco Central, Luis Caputo, responsables del vertiginoso endeudamiento público 2015-2019.. Imagen: NA

De manera paradójica, los líderes de Juntos por el Cambio han enarbolado la deuda pública como bandera de campaña. La línea argumental pasa por culpar a los demás por la deuda contraída durante su administración y por minimizar ese endeudamiento que, afirman, sería menor al incurrido durante los gobiernos de Cristina Fernández Kirchner y de Alberto Fernández.

El expresidente Mauricio Macri presentó sus argumentos en una entrevista televisiva del 16 de agosto. Lo que sigue es un examen de sus principales afirmaciones.

  1. “La deuda es hija del déficit que heredamos de Cristina». 

Existe una relación estrecha entre déficit y deuda, pero la causalidad no es unívoca ni lineal. El Monitor Fiscal del FMI muestra cómo la pandemia ahondó el déficit del gobierno general de muchos países en 2020. En la Argentina llegó a 8,9 por ciento del PIB, en España a 11,5 y en Brasil a 13,4.

Durante ese año, la deuda bruta de esos países creció en 13,0, 22,6 y 12,1 por ciento del PIB, respectivamente. Hay una correlación entre déficit y aumento de la deuda, pero los montos pueden ser muy diferentes: existen otros factores que explican una variación de la deuda. Uno es el tipo de cambio.

También hay que considerar con cuidado la causalidad entre las dos variables. Si con la pandemia el déficit explica buena parte del aumento de la deuda, en otras experiencias fue el fácil acceso al financiamiento (sobre todo externo) que hizo subir el déficit fiscal, al incentivar el gasto o permitir la reducción de impuestos. Ocurrió con la dictadura militar, con la convertibilidad y con el macrismo. Al crecer la deuda aumenta el pago de intereses, que incide sobre el déficit y la deuda.

Más que una causalidad simple tenemos un círculo vicioso, que se agrava cuando se revierte la entrada de capitales y se produce una megadevaluación. Si buena parte de la deuda está en dólares, la devaluación acrecienta el monto de la deuda de un modo que no puede ser explicado por el déficit. Así, en 2018, la deuda pública subió de 56 a 86 por ciento del PIB, mientras el déficit fiscal fue 5,8 por ciento del PIB.

  1. “Recibimos un déficit presupuestario de 6 puntos y le dejamos a Alberto Fernández un déficit 0”.

Para corroborar o falsificar esa afirmación basta con observar las cuentas del Sector Público Argentino no Financiero. El déficit fiscal creció durante el macrismo.

Tras ocho años con un leve excedente en promedio, entre 2012 y 2015 se registró un déficit de 3,26 por ciento del PIB en promedio anual (4,65 por ciento del PIB en 2015). El déficit promedio entre 2016 y 2019 fue 5,73 por ciento: dos puntos y medio de PIB más que durante el gobierno anterior.

Además, Macri no entregó su gobierno con equilibrio fiscal. Las cifras oficiales arrojan un déficit de 4,33 por ciento del PIB en 2019, a pesar de la parálisis de numerosas obras públicas, de la reprogramación forzosa de vencimientos de la deuda en pesos y de la contabilidad creativa que registró como ingresos primarios la liquidación de activos financieros en manos de la Anses que, en realidad, es una forma de financiar el déficit («Manual de Estadísticas Públicas del FMI», edición 2014, página 79).

Cuando habla de déficit 0, el expresidente parece referirse al resultado fiscal primario, que omite los 5,2 por ciento del PIB que su gobierno pagó por intereses en 2019, pese a que esos pagos inciden sobre la necesidad de financiamiento tanto como los gastos primarios.

En suma, es falso que Macri haya reducido el déficit fiscal: lo que hizo fue incrementar el pago de intereses y reducir el gasto primario (obra pública, salarios, jubilaciones).

  1. “En mi gobierno sólo se tomaron 12 mil millones de dólares en promedio anual”.

Un error frecuente cuando se quiere evaluar cuánta deuda neta emitió un gobierno es comparar el monto total de la deuda (denominado en dólares) al inicio y al final del período.

La deuda bruta de la Administración Central al 30 de septiembre de 2015 (último dato disponible antes del cambio de gobierno) era de 806 mil millones de pesos y 166 mil millones de dólares (incluyendo la deuda no presentada al canje). Al tipo de cambio del día la deuda sumaba 251 mil millones de dólares.

A fines de noviembre de 2019, la deuda pública era de 3,8 billones de pesos y 250 mil millones de dólares, que totalizaban al tipo de cambio de 60 pesos por dólar 313 mil millones de dólares.

Si sólo se observa la diferencia entre el stock de deuda final y el inicial (313 menos 251) se podría deducir que se tomó una deuda de 62 mil millones de dólares en poco más de cuatro años, lo que da un endeudamiento anual promedio de 15 mil millones de dólares. No son los 12 mil millones que declara Macri, pero se acercan.

El cálculo es erróneo. Se lo puede advertir si se observa por separado el crecimiento de la deuda emitida en moneda extranjera y en moneda nacional. La primera crece de 166 a 250 mil millones de dólares (suma 84 mil millones), mientras que la segunda pasa de 0,8 a 3,8 billones de pesos (un aumento cercano a 100 mil millones de dólares al tipo de cambio promedio del gobierno de Macri). ¿Cómo es posible que se haya tomado deuda por solamente 62 mil millones de dólares?

Las cuentas claras conservan la contabilidad. Se quiere conocer el valor de un flujo y cuál es la emisión de deuda pública neta. ¿Por qué, en lugar de observar la variación de un stock (el nivel de la deuda) para deducir el valor de un flujo, no se mira el flujo directamente?

El cuadro presenta la cuenta completa, con el financiamiento neto (el flujo en cuestión), los ajustes por valuación y los stocks de la deuda pública al inicio y al final de cada período.

Al 30 de septiembre de 2015, la deuda pública total ascendía a 252 mil millones de dólares, al tipo de cambio de 9,4 pesos por dólar (35 por ciento de esa deuda estaba denominada en pesos). A partir de ese momento, el Gobierno emitió deuda nueva, parte en pesos y parte en dólares: títulos, letras y pagarés del Tesoro, adelantos del BCRA, préstamos de organismos oficiales y multilaterales. El total de ese financiamiento obtenido hasta noviembre de 2019 fue equivalente a 505 mil millones de dólares.

Gran parte de ese dinero se utilizó para amortizar vencimientos de deuda: es un roll over normal, sobre todo para la deuda de corto plazo. El total de las amortizaciones ascendió a 331 mil millones de dólares.

La diferencia entre ambos valores corresponde al “Financiamiento neto”. Esa es la deuda pública que tomó el gobierno de Macri: 174 mil millones de dólares. La diferencia con el aumento de la deuda proviene en su casi totalidad del “ajuste por valuación”, que le resta 111 mil millones de dólares al stock de deuda final.

Las megadevaluaciones que llevaron el dólar de 9,5 pesos a 60,0 pesos licuaron la deuda emitida en moneda nacional. Ello no quita que el dinero que recibió el gobierno de Macri sumó 174 mil millones de dólares, un promedio de 42 mil millones de dólares por año (no 12 mil millones).

La deuda neta que tomó el gobierno actual (la mayor parte en moneda nacional) entre diciembre de 2019 y julio de 2021 fue el equivalente de 41,7 mil millones de dólares, un promedio anual de 22,7 mil millones: cerca de la mitad que su predecesor, con pandemia y todo.

Macri endeudó y devaluó. Si la devaluación redujo la deuda emitida en moneda nacional (medida en dólares), también aumentó la deuda emitida en moneda extranjera (medida en pesos), que pasó de 2,4 a 17,9 billones de pesos: creció 656 por ciento. Como el PBI solamente aumentó, en pesos corrientes, un 253 por ciento, la relación entre la deuda pública y el PBI pasó de 42,5 por ciento en septiembre de 2015 a 91,1 en noviembre de 2019.

Moraleja: si se quiere disminuir el peso de la deuda pública de un país que está endeudado (mayoritariamente) en dólares, aplicar fuertes devaluaciones no es una buena idea.

  1. “El crédito del FMI no sirvió para fugar capitales”.

Macri ilustró cómo el hecho de «equivocarse» en el cálculo de la deuda emitida sirve para no dar explicaciones sobre su uso. Dijo: “Para aquellos que dicen ‘se fugaron la plata’ (del FMI), la deuda era la misma el día en que entró el Fondo y el día en que nos fuimos”.

Según él, si el monto (en dólares) de la deuda pública no varió entre marzo de 2018 (cuando desembarca el Fondo) y noviembre de 2019, entonces es como si ese dinero no hubiera entrado: solamente habría cambiado la composición de la deuda.

Sin embargo, en el cuadro se observa que existió un financiamiento neto de 57,4 mil millones de dólares entre enero de 2018 y noviembre de 2019. Si se resta 15 mil millones de deuda neta que se emitieron antes del acuerdo con el FMI, quedan más de 42 mil millones de dólares de financiamiento neto en un año y medio, una cifra cercana a los desembolsos del FMI. ¿En qué se usaron?

Macri quiere negar que el préstamo del FMI haya servido para la salida de capitales pero en realidad lo confirma. Dice: “El Fondo nos prestó para que paguemos las deudas que estaban venciendo y que ya no nos querían renovar los bancos por el miedo de que volviese el kirchnerismo».

Así como tomar un préstamo extranjero es una entrada de capital pagar ese crédito es una salida de capital. Por eso, el FMI no reconoció que financiaba a la Argentina para que reembolsara a sus acreedores privados, porque sus estatutos establecen que «ningún país miembro podrá utilizar los recursos generales del Fondo para hacer frente a una salida considerable o continua de capital» (Artículo VI, Sección 1 del Convenio Constitutivo del FMI).

De hecho, anunciaron que el acuerdo Stand By era de carácter precautorio: el dinero estaría disponible para recobrar la confianza de los inversionistas, no para ser usado, y menos a tales fines. La ficción duró poco. En la práctica el FMI no solamente toleró que su préstamo se destinara al repago de deudas, sino que también autorizó la intervención del Banco Central en el mercado cambiario para frenar la depreciación del peso.

El Banco Central entregó divisas que había obtenido del FMI a cambio de pesos, dando lugar a la forma más evidente de la «fuga de capitales».

Solamente con mucha ignorancia y/o con mucha mala fe puede Macri restarle importancia a uno de los procesos de endeudamiento público más acelerados y gravosos de la historia nacional y desentenderse de la responsabilidad que le cabe.

* Economista. Exfuncionario de Cepal y Unctad.